1 十二載深耕母嬰行業(yè)，多元業(yè)務(wù)初步成形
1.1 發(fā)展歷程：積累與沉淀打造品牌影響力
孩子王（全稱(chēng)孩子王兒童用品股份有限公司，本文后簡(jiǎn)稱(chēng)“公司”），成立于2009年4月，總部位于江蘇南京，當年 11 月推出【媽媽在線(xiàn)育兒交流平臺——媽咪媽咪home】，可以看作公司線(xiàn)上業(yè)務(wù)拓展的初嘗試；當年 12 月【全國大母嬰童主題MALL-孩子王建鄴萬(wàn)達店】開(kāi)業(yè)，是公司家線(xiàn)下店，同時(shí)也確立了初的“大店模式”。
經(jīng)過(guò)12年的發(fā)展，公司已經(jīng)成長(cháng)為以數據驅動(dòng)、基于用戶(hù)關(guān)系經(jīng)營(yíng)的創(chuàng )新型親子家庭服務(wù)商。
截至2020年末，公司在全國20個(gè)?。ㄊ校?、131個(gè)城市擁有434家大型數字化實(shí)體門(mén)店，服務(wù)超4200萬(wàn)個(gè)會(huì )員家庭。同時(shí)，公司計劃未來(lái) 3 年利用本次募集資金在江蘇、安徽、四川、廣東、重慶等22個(gè)?。ㄊ校┬陆ㄩT(mén)店300家，從而進(jìn)一步完善公司的零售終端網(wǎng)絡(luò )布局。
根據公司公告，次公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)際募集資金凈額人民幣5.56億元，其中3.66億元將投向全渠道零售終端建設項目，約占募集凈額的65.8%
1.2 業(yè)務(wù)發(fā)展：母嬰商品銷(xiāo)售穩固筑底，服務(wù)多元開(kāi)花
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入包括：（1）母嬰商品銷(xiāo)售收入；（2）母嬰服務(wù)收入；（3）供應商服務(wù)收入；（4）廣告收入；（5）平臺服務(wù)收入；（6）其他業(yè)務(wù)。2017~2019年營(yíng)收復合增速約 25%，受疫情影響致 2020 年增速降至1.4%；歸母凈利潤增速高于同期收入增速。
隨著(zhù)疫情淡化，2021Q3收入增速回升至13.3%，但歸母凈利潤為負增長(cháng)，主要由于按新租賃準則規定新增確認使用權資產(chǎn)和租賃負債，分別確認折舊和利息費用，若剔除新租賃準則的影響，公司2021Q3凈利潤同比+6.88%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤同比+3.47%。
從收入占比來(lái)看，【母嬰商品銷(xiāo)售】始終是主要貢獻力量，2018~2020年占總收入比重分別為92%、90%、88%，受疫情的影響2020年該業(yè)務(wù)收入同比出現微降-0.3%（2018/2019分別為24%、20%）；【母嬰服務(wù)】占比維持在3%上下；【供應商服務(wù)】占比由2018年的3.7%提升至2020年的6.2%（+2.5pct），2018~2020年該業(yè)務(wù)收入復合增速為46%，表現亮眼。其余業(yè)務(wù)目前的收入占比均在1%以下。
【母嬰商品銷(xiāo)售】從模式上看，分為兩種：
?。?）自營(yíng)：公司向品牌商、代理商或經(jīng)銷(xiāo)商采購各類(lèi)母嬰商品，再通過(guò)直營(yíng)門(mén)店和線(xiàn)上渠道向終端消費者銷(xiāo)售，賺取進(jìn)銷(xiāo)差價(jià)實(shí)現盈利；
?。?）聯(lián)營(yíng)：公司也會(huì )通過(guò)與供應商聯(lián)營(yíng)的方式進(jìn)行合作取得分成收入。
目前，公司采取“自營(yíng)為主，聯(lián)營(yíng)為輔”的銷(xiāo)售模式。自營(yíng)模式下，銷(xiāo)售收入占比始終保持在 95%以上，并有進(jìn)一步提升的趨勢。
從銷(xiāo)售商品種類(lèi)看，2020年母嬰商品銷(xiāo)售收入中貢獻比在5%以上的分別是：
奶粉（58%）、紙尿褲（13%）、洗護用品（9%）、零食輔食（7%），四大品類(lèi)占比合計約87%。2018~2020年，奶粉的收入及其占比逐年提升，主要由于（1）奶粉類(lèi)產(chǎn)品具有消費頻率高且屬剛性需求特點(diǎn)；（2）新開(kāi)門(mén)店對于銷(xiāo)售品類(lèi)的選擇中，奶粉的標準化程度較高可以在短期內實(shí)現引流作用，隨著(zhù)未來(lái)3年開(kāi)店計劃的逐步落實(shí)，奶粉品類(lèi)的銷(xiāo)售額有望維持增長(cháng)態(tài)勢。
【母嬰服務(wù)】公司提供的母嬰服務(wù)包括兒童游樂(lè )服務(wù)、親子互動(dòng)活動(dòng)、黑金會(huì )員服務(wù)和育兒服務(wù)。
受疫情影響，2020年童樂(lè )園貢獻收入占比降至 29%（2018/2019年分別為62%、44%）；收費會(huì )員活動(dòng)表現亮眼，2018~2020年收入復合增速達 89%，占比提升至 53%。
【供應商服務(wù)】主要包括為供應商提供了一系列會(huì )員開(kāi)發(fā)、互動(dòng)活動(dòng)冠名、商品線(xiàn)上線(xiàn)下推廣宣傳及數字化工具等服務(wù)。
主要針對長(cháng)期合作的品牌供應商，在簽署年度采購合同的同時(shí)，針對品牌推廣簽署服務(wù)條款，并約定服務(wù)標準、收費要求及結算方式等。
占收入比重逐年提升，由2018年的3.7%增至2020年的6.2%。體現出公司對產(chǎn)業(yè)鏈需求的挖掘及變現能力增強。
1.3 股權結構：集中帶動(dòng)決策高效+經(jīng)營(yíng)穩健
根據 wind 數據，截至2021年10月14日，汪建國先生通過(guò)其全資持有的江蘇博思達以及一致行動(dòng)人南京千秒諾、南京子泉間接控制公司41.62%的股份，為公司的實(shí)際控制人。
其中江蘇博思達持有公司25.51%，南京千秒諾、南京子泉分別持有11.75%和4.36%。公司股權結構集中，有助于經(jīng)營(yíng)穩定及決策高效。
公司實(shí)際控制人、聯(lián)合創(chuàng )始人兼董事長(cháng)汪建國曾于1998~2009年任江蘇五星電器有限公司董事長(cháng)兼總裁，逾十年的工作經(jīng)歷積累了豐富的連鎖家電零售業(yè)的經(jīng)營(yíng)之道；后于2006~2009 年，任美國百思買(mǎi)集團亞太區副總裁，百思買(mǎi)作為全球家電零售企業(yè)的龍頭創(chuàng )造了家電銷(xiāo)售的一種新型業(yè)態(tài)模式“大型家電專(zhuān)業(yè)店+連鎖經(jīng)營(yíng)”，這段經(jīng)歷或助力公司初定位的“大店模式”。
此外，公司核心管理層其他領(lǐng)導亦具備自身業(yè)務(wù)領(lǐng)域豐富的經(jīng)驗，促使公司業(yè)務(wù)不論是在產(chǎn)品端或渠道端，均具備長(cháng)足發(fā)展的動(dòng)力。
2 行業(yè)：野蠻生長(cháng)告一段落，品質(zhì)提升迫在眉睫
2.1 行業(yè)規模：發(fā)展至整合期，規模擴容仍在進(jìn)行中
母嬰產(chǎn)業(yè)是指面向孕產(chǎn)婦及0~14歲的嬰童群體，滿(mǎn)足其衣、食、住、行、用、玩、教等多元化需求，因此產(chǎn)業(yè)涉及商品生產(chǎn)、零售、生活服務(wù)、教育、娛樂(lè )、醫療衛生等多個(gè)行業(yè)。
依據商品形態(tài)的不同，母嬰產(chǎn)業(yè)可分為“商品”和“服務(wù)”兩大塊，其中，商品主要包括食品（奶粉、嬰兒輔食等）、易耗品（紙尿褲、洗護用品等）、耐用品（玩具、嬰兒車(chē)床）、服裝和孕產(chǎn)婦商品等，服務(wù)則涵蓋教育、醫療、娛樂(lè )出行等多個(gè)方面。
根據普華永道發(fā)布的《母嬰產(chǎn)業(yè)發(fā)展藍皮書(shū)》顯示，我國母嬰市場(chǎng)規模在2010年已突破萬(wàn)億規模，經(jīng)過(guò)十年發(fā)展至2020年市場(chǎng)規模已達4.1萬(wàn)億元，復合增速達15%。
其中，2018年增速達到峰值約18.5%，之后開(kāi)始回落至2019年的16.1%，在疫情的影響下2020年進(jìn)一步回落至13.3%（接近2012年增速）。
預計2024年我國母嬰市場(chǎng)行業(yè)規模有望達到7.0萬(wàn)億元，相當于2020~2024E年復合增速14.5%，可見(jiàn)我國母嬰行業(yè)的發(fā)展遠未見(jiàn)頂，增速依然可觀(guān)。
相較國外市場(chǎng)，我國母嬰零售行業(yè)起步較晚，20 世紀 90 年代對于母嬰用品只有奶粉、紙尿褲等模糊的概念，且渠道窄。
2000~2009 年是概念普及的十年，伴隨著(zhù)渠道的豐富，我國母嬰零售市場(chǎng)進(jìn)入了快速發(fā)展階段。
2010 年發(fā)展至今，我國母嬰零售行業(yè)已經(jīng)步入發(fā)展的成熟階段，這一階段主要表現為企業(yè)加強供應鏈和產(chǎn)品質(zhì)量管理，行業(yè)內兼并整合開(kāi)始，步入集中度提升階段。
究其過(guò)往“野蠻式”增長(cháng)背后的推動(dòng)力，源自消費群體數量的提升+購買(mǎi)力增強+供給品類(lèi)逐漸豐富的“供需共振”。
?。?）從消費群體數量來(lái)看，0~14歲的嬰童和孕婦是行業(yè)主要消費群體。根據統計局數據，我國人口出生率由1990年的21.1%降至2019年的 10.4%（-10.7pct），期間隨著(zhù)二胎政策的放開(kāi)2016年出生率曾反彈至13.6%（較2015年+1.6pct）后又回歸下行趨勢中。
2020年受疫情的影響，出生率降至8.52%，創(chuàng )歷史新低。出生人口由1990年的2391萬(wàn)人降至2019年的1465萬(wàn)人，同期0~14歲人口占比由27.7%降至16.8%。
?。?）從購買(mǎi)力來(lái)看，我國城鎮居民（年）人均可支配收入由2010年的1.9萬(wàn)元/人/年增長(cháng)至 2019年的4.2萬(wàn)元/人/年，復合增速達9.2%；受疫情影響，2020年增速降至3.5%，2021Q3 同比回升至9.5%。
從支出來(lái)看，以商品房為代表的不動(dòng)產(chǎn)在過(guò)去“黃金十年”的發(fā)展帶來(lái)的是居民在居住上的支出占比持續提升，由2010年的9.9%增至2020年的25.8%；除此之外偏剛需類(lèi)的食品、衣著(zhù)、家庭設備用品及服務(wù)等均出現不同幅度的降低；同時(shí)偏可選消費的降幅較小或穩定在一定占比水平。
?。?）從供給品類(lèi)來(lái)看，我國母嬰市場(chǎng)發(fā)展的初期，主要以奶粉、紙尿褲、服飾等偏剛需類(lèi)的產(chǎn)品為主，品牌亦相對較少。
隨著(zhù)行業(yè)的發(fā)展，銷(xiāo)售品類(lèi)逐步拓展至備孕、懷孕、新生、育兒等領(lǐng)域。后根據母嬰產(chǎn)業(yè)鏈的特點(diǎn)，逐步衍生出服務(wù)類(lèi)市場(chǎng)，包含助產(chǎn)服務(wù)、產(chǎn)后護理、健康指導、母嬰電商、育兒專(zhuān)業(yè)人士等眾多品類(lèi)。
2.2 行業(yè)趨勢：從消費群體變化看產(chǎn)品與渠道走向90后已成為媽媽群體“主力軍”。
根據艾媒咨詢(xún)數據，2020年我國媽媽群體中90后占比60.1%，是名副其實(shí)的“主力軍”。Z時(shí)代的消費人群與傳統母嬰市場(chǎng)的購買(mǎi)者之間的差異化主要在于：
?。?）對新鮮事物接受度高，促進(jìn)了母嬰市場(chǎng)細分賽道的豐富發(fā)展，尤其是母嬰服務(wù)類(lèi)的擴容；
?。?）在追求品質(zhì)的過(guò)程中，產(chǎn)生對品牌的粘性，企業(yè)競爭軟實(shí)力獲認可；
?。?）購物方式線(xiàn)上化，催生渠道的變革。
（1）從單一商品零售向“商品+服務(wù)+產(chǎn)業(yè)生態(tài)經(jīng)濟”多元化領(lǐng)域拓展
育兒觀(guān)念的轉變以及對新鮮事物接受度高，催生出母嬰行業(yè)向“商品+服務(wù)”模式轉型。“育兒”初著(zhù)重在養育子女上，哺其健康成長(cháng)；隨著(zhù)經(jīng)濟的發(fā)展帶動(dòng)消費升級，“育兒”觀(guān)念已經(jīng)從“養大”過(guò)渡到“育才”。
因此，需求端也由單純的對實(shí)物產(chǎn)品的購買(mǎi)轉為對“服務(wù)型”產(chǎn)品的青睞。
根據公司公告，羅蘭貝格預測：
我國母嬰行業(yè)消費規模將在 2020 年達到 3.58 萬(wàn)億元，其中母嬰產(chǎn)品市場(chǎng)規模約為 1.70 萬(wàn)億元，占比接近 50%；母嬰服務(wù)市場(chǎng)規模預計達到 1.73 萬(wàn)億元，服務(wù)市場(chǎng)規模將超過(guò)母嬰商品市場(chǎng)規模。
支撐母嬰行業(yè)多品類(lèi)消費的另一原因在于“4+2+1”的“漏斗式”結構（4 個(gè)老人、 2 個(gè)父母、1 個(gè)小孩組成的家庭）。以往“一個(gè)家庭照顧多個(gè)孩子”的模式已經(jīng)漸行漸遠，當前“多個(gè)家庭成員照顧一或兩個(gè)孩子”的形式較為普遍。鑒于：
?。?）“購買(mǎi)者”與“需求者”分離；（2）疊加“單需求者對應的購買(mǎi)者”數量增長(cháng)；（3）購買(mǎi)者的人均可支配收入（即購買(mǎi)力）持續提升，都帶動(dòng)了需求端擴容。
（2）對品質(zhì)的追求，產(chǎn)生品牌粘性并顯現出品牌溢價(jià)，高端產(chǎn)品受青睞
隨著(zhù)我國家庭結構的變化以及新生代家長(cháng)群體的更迭，我國傳統育兒觀(guān)念也發(fā)生了重大變化，消費者更加注重嬰童產(chǎn)品的安全和品質(zhì)，對價(jià)格敏感度較低，從而進(jìn)一步帶動(dòng)母嬰市場(chǎng)消費升級，促進(jìn)母嬰零售行業(yè)發(fā)展。
以奶粉為例，根據弗若斯特沙利文預測，2020E奶粉市場(chǎng)高端及超高端占比合計達48%，接近“半壁江山”；其中超高端占比22%，較2015年提升14pct，高端奶粉占比在26%左右，較2015年提升11pct。
（3）購物方式線(xiàn)上化，催生渠道變革
我國網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額2015~2019年復合增速達 29%，同期占社零比例由 2015 年的 13%提升至2019年的 26%。
即使是在疫情影響較重的2020年，線(xiàn)上零售額依然實(shí)現了 11%的同比增速，達 11.8 萬(wàn)億的規模，占比進(jìn)一步提升至 30%。
截至2021Q3末，線(xiàn)上零售額已達 9 萬(wàn)億元，同比增長(cháng) 18.5%，占比雖然較 2020 年微降 1pct 至 29%，但是考慮到“雙十一”大促在四季度并參考歷年 Q4 的表現，2021 全年來(lái)看，成交規模和占比有望進(jìn)一步提升。
從媒介端來(lái)看：隨著(zhù)互聯(lián)網(wǎng)、通信和電商的相關(guān)技術(shù)不斷發(fā)展，我國網(wǎng)民數量呈現出持續增長(cháng)態(tài)勢。
根據 CNNIC 發(fā)布的歷年《中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò )發(fā)展狀況統計報告》數據，2006~2021H1，我國網(wǎng)民規模由1.37億人增至10.11億人，互聯(lián)網(wǎng)普及率也由10.5% 提升至71.6%。
具體到線(xiàn)上消費領(lǐng)域，近幾年我國網(wǎng)購用戶(hù)規模仍呈現增長(cháng)態(tài)勢，由2016年的4.67億人增至2020的7.82億人，年復合增速14%，2021H1進(jìn)一步提升至 8.12 億人。
伴隨著(zhù)網(wǎng)購人數的增長(cháng)，使用率由2016年的63.8%提升至2021H1的80.3%。
進(jìn)入公眾視野的網(wǎng)購平臺、社媒途徑、上線(xiàn)品牌三重增長(cháng)。
隨著(zhù)新媒體的快速發(fā)展，微博、小紅書(shū)、抖音等平臺流量迅速增長(cháng)，圖文和短視頻、直播等形式成為產(chǎn)品種草的主要途徑。
品牌在穩固傳統銷(xiāo)售渠道的基礎上，緊跟流量風(fēng)口，對于新媒體的接受度較高，為網(wǎng)購用戶(hù)的消費選擇形成了充足的供給。
2011-2019年，我國母嬰電商的交易規模不斷增長(cháng)，2019年，交易規模達9108億元，同比增長(cháng)18.7%；同時(shí)，母嬰電商的滲透率也不斷提升，從2011年的3.4%上升至25.2%。
3 公司：順勢而為，數字化賦能拓展得力
3.1 線(xiàn)下門(mén)店智慧升級，優(yōu)化購物體驗、提升服務(wù)效率
線(xiàn)下母嬰專(zhuān)營(yíng)連鎖零售店的模式可以根據單店面積、業(yè)務(wù)內容、區域布局等做進(jìn)一步細分。公司從創(chuàng )立之初便采取“大店模式”進(jìn)行線(xiàn)下門(mén)店的布局及運營(yíng)，單店平均面積在2500平米左右，普遍高于同業(yè)可比公司單店規模，這使得公司門(mén)店定位“集商品銷(xiāo)售、兒童游樂(lè )、互動(dòng)活動(dòng)、育兒服務(wù)和異業(yè)合作為一體的互動(dòng)社交載體”，而非純銷(xiāo)售媒介。
截至2020年末，公司已經(jīng)在江蘇、安徽、四川、湖南、浙江、山東等全國 20 個(gè)?。ㄊ校?、131 個(gè)城市開(kāi)設了 434 家直營(yíng)門(mén)店。
其中，江蘇省作為公司的大本營(yíng)，于省內布局 104 家門(mén)店，占比 24%；其余占比在 5%以上的區域分別為安徽（44，10%）、四川（30，7%）、湖南（27，6%）、浙江（30，7%）、山東（26，6%）、重慶（28，6%）、湖北（24，6%）、廣東（22，5%）。
而從增速來(lái)看，2018~2020年增長(cháng)較快的區域分別是江蘇、安徽、廣東、上海、陜西、廣西、河南、福建。
從占比和增速可以看出，2018~2020年之間，公司在線(xiàn)下門(mén)店布局上采取的是“優(yōu)勢區域進(jìn)一步鞏固，具備潛力的地區快速發(fā)展”的策略。
2018~2020年，公司門(mén)店的店均收入分別為2414.92萬(wàn)元、2152.03萬(wàn)元和1732.81萬(wàn)元；對應坪效收入分別為7855元/平、7839元/平和6879元/平。
2018、2019年坪效維持在較為穩定的水平，2020年有所下滑的原因在于：
?。?）受疫情影響，2020Q1門(mén)店到店業(yè)務(wù)出現了暫停營(yíng)業(yè)的情況；（2）2020年新開(kāi)門(mén)店數量集中在Q4，新店由開(kāi)業(yè)到實(shí)現盈利需要一定的市場(chǎng)培育期，因此在當年新開(kāi)店的貢獻不及成熟門(mén)店。
傳統直營(yíng)門(mén)店的銷(xiāo)售方式為門(mén)店按商品分類(lèi)陳列于貨架上，客戶(hù)在進(jìn)入門(mén)店后自主選購商品，再將所購買(mǎi)商品統一在收銀臺結賬。
公司為提升客戶(hù)體驗，滿(mǎn)足一站式消費需求，持續推進(jìn)門(mén)店功能和定位的迭代升級，打造以場(chǎng)景化、服務(wù)化、數字化為基礎的大型用戶(hù)門(mén)店。
目前，公司已從第一代普通線(xiàn)下門(mén)店升級為第九代數字化門(mén)店，滿(mǎn)足新零售模式下的消費升級需求。
線(xiàn)下升級（一）陳列&布局——分門(mén)別類(lèi)更清晰+提升進(jìn)店附加值。
a.在商品陳列方面，門(mén)店以情景解決方案為基礎，打造了孩子時(shí)尚區、孩子探索區、孩子呵護區、孩子力量區以及綜合專(zhuān)區；
b.為提供專(zhuān)業(yè)的客戶(hù)服務(wù)，門(mén)店還專(zhuān)設了育兒服務(wù)中心、成長(cháng)教室、成長(cháng)繽紛營(yíng)、媽媽交流休閑區等，圍繞用戶(hù)“玩、陪、學(xué)、曬”的需求，針對孕產(chǎn)婦和不同年齡階段的孩子提供多種線(xiàn)下互動(dòng)活動(dòng)，例如新媽媽學(xué)院、孕嬰童展、爬爬賽、冬夏令營(yíng)等，增強客戶(hù)互動(dòng)感和體驗感。
線(xiàn)下升級（二）通過(guò)數字化，打造智慧化門(mén)店——信息獲取更便捷：
a.進(jìn)店大屏簽到。
會(huì )員通過(guò)進(jìn)店大屏簽到后可獲取當日各類(lèi)門(mén)店活動(dòng)信息，同時(shí)公司將結合顧客消費習慣通過(guò)數據后臺將商品信息同步推送，專(zhuān)屬育兒顧問(wèn)也會(huì )及時(shí)收到顧客到店通知，為其提供更為精準、定制化的服務(wù)；
b.電子價(jià)簽系統。
員工在服務(wù)顧客過(guò)程中可使用自己的手機讀取商品的電子價(jià)簽獲得商品的促銷(xiāo)、庫存、價(jià)格等相關(guān)信息，使會(huì )員更好地了解商品詳情，并在大促期間，減少員工頻繁替換價(jià)簽的工作，實(shí)現無(wú)紙化辦公，提高運營(yíng)效率；
c.智能云貨架互動(dòng)大屏。
顧客在進(jìn)店時(shí)可通過(guò)智能屏掃碼簽到獲取積分、選擇心儀的顧問(wèn)、瀏覽全球購商品、查看門(mén)店熱銷(xiāo)商品排行、參加大屏紅包雨活動(dòng)等，打破了門(mén)店物理空間的限制；
d.千人千面精準推薦。
通過(guò)進(jìn)店簽到和消費者數據分析，為線(xiàn)上線(xiàn)下多渠道精細化運營(yíng)提供數據基礎，為會(huì )員提供更加精準、個(gè)性化的服務(wù)。
線(xiàn)下升級（三）整合多維產(chǎn)品功能，打造“私人訂制的云購物車(chē)”——“掃碼購”在手，下單支付更方便。
公司于2017年初推出“掃碼購”后，整合了小程序、微信支付、掃一掃等產(chǎn)品功能，成為顧客“私人定制的云購物車(chē)”。
店內：當顧客在門(mén)店購物時(shí)，僅需使用孩子王APP或小程序掃描商品條形碼，就可實(shí)時(shí)查看商品信息及以往消費者評價(jià)等；成功下單后即可自助結賬，減少了等待時(shí)間，還可選擇“配送到家”服務(wù)輕松購物。
店外，公司推出“店外掃碼購”業(yè)務(wù)，在原有基礎上進(jìn)行升級，消費者在孩子王APP選定門(mén)店后訂購商品或在店外可直接掃描商品條形碼下單，并由就近門(mén)店直接配送到家，真正實(shí)現了 7×24h的無(wú)界購物體驗。
3.2 線(xiàn)上渠道全覆蓋，有望實(shí)現與線(xiàn)下聯(lián)動(dòng)
公司通過(guò)多線(xiàn)布局，形成了線(xiàn)上渠道全面覆蓋的運營(yíng)網(wǎng)絡(luò )。
目前，公司主要通過(guò)移動(dòng)端購物平臺（孩子王APP）、微信平臺（孩子王公眾號、小程序、微商城）、PC端購物平臺（孩子王網(wǎng)上商城）等網(wǎng)絡(luò )平臺開(kāi)展線(xiàn)上業(yè)務(wù)，同時(shí)，公司還通過(guò)第三方電商平臺“天貓商城”、“京東”、“拼多多”開(kāi)設“孩子王官方旗艦店”實(shí)現銷(xiāo)售。
2018~2020年，電商平臺銷(xiāo)售額復合增速達32%，占公司銷(xiāo)售商品業(yè)務(wù)的比例逐年提升，由 2018年的4.6%增至2020年的6.7%，提升2.1pct。
根據訂單來(lái)源將電商平臺與線(xiàn)上下單門(mén)店發(fā)貨的O2O訂單，統一界定為線(xiàn)上訂單，則重新計算的線(xiàn)上占比由2018年的10.65%上升至2020年的30.79%。
除此之外，截至2020年末，孩子王APP已擁有超過(guò)3300萬(wàn)用戶(hù)，月活躍用戶(hù)數超190萬(wàn)人。
2019年，孩子王APP在Trustdata母嬰電商類(lèi)APP的排名位居第一；【孩子王小程序】累計用戶(hù)約為2800萬(wàn)戶(hù)，單日使用人數高可達 60 萬(wàn)人。
隨著(zhù)公司線(xiàn)上渠道的進(jìn)一步投入，電商平臺貢獻的銷(xiāo)售業(yè)績(jì)有望持續增長(cháng)。
在銷(xiāo)售端，線(xiàn)上運營(yíng)除了作為銷(xiāo)售渠道的拓展以外，還有一個(gè)重要的作用便是和線(xiàn)下形成聯(lián)動(dòng)。從公司的主要業(yè)務(wù)流程圖來(lái)看，線(xiàn)上線(xiàn)下聯(lián)動(dòng)主要體現在“引流”與“數據”的積累上。
傳統的銷(xiāo)售模式是消費者走進(jìn)店內接受銷(xiāo)售人員的講解對產(chǎn)品形成認知并作出是否購買(mǎi)的判斷，而線(xiàn)上各應用及渠道作為商品、服務(wù)的普及、宣傳渠道之一，能與消費者形成互動(dòng)反饋，及時(shí)對線(xiàn)下商品、活動(dòng)等信息進(jìn)行更新，可以為線(xiàn)下引流的同時(shí)提升轉化率。
3.3 打造三級倉儲體系，構建數字化供應鏈平臺
從公司主要業(yè)務(wù)流程圖中可以看出，倉儲/物流處于整個(gè)業(yè)務(wù)流程承上啟下的環(huán)節——上承供應商/采購管理，下啟店鋪、觸及消費者。
因此，對“上承”需考慮提升存貨周轉效率、降低商品安全損耗；對“下啟”需要注意貨品運送的時(shí)效性。
公司目前已經(jīng)建立了“三級倉儲體系”——中央倉（CDC）、區域倉（RDC）和城市中心倉（FDC）。
截至2020年末，公司已建立 1 個(gè)全自動(dòng)化中央倉、4 個(gè)核心區域倉、15 個(gè)城市中心倉采取層層下放、分級倉儲的方式，有效地提升了全國范圍產(chǎn)品配送的快速響應能力和服務(wù)水平。
公司已構建數字化供應鏈平臺，根據前端業(yè)務(wù)系統收集并反饋的采購、銷(xiāo)售數據進(jìn)行分析、預測和計劃，優(yōu)化調整各層級倉儲及門(mén)店庫存，以?xún)?yōu)化存貨周轉效率。
2018~2020年，公司存貨周轉率保持6.0次及以上，高于可比公司水平。
3.4 以消費者為本，會(huì )員模式增加具備粘性的私域流量
通過(guò)多年深耕會(huì )員關(guān)系管理，公司已經(jīng)建立了對會(huì )員的一套完善的閉環(huán)管理體系，圍繞“經(jīng)營(yíng)顧客關(guān)系”進(jìn)行，涉及“會(huì )員獲取、會(huì )員互動(dòng)、會(huì )員分類(lèi)、會(huì )員增值和會(huì )員評估”五個(gè)方面。
公司始終堅持塑造自身會(huì )員經(jīng)濟優(yōu)勢，隨著(zhù)零售行業(yè)由流量經(jīng)濟、規模經(jīng)濟向深度挖掘“單客產(chǎn)值”的模式轉變，公司也進(jìn)一步強化在會(huì )員管理及服務(wù)等方面的能力。
一方面，公司根據不同的會(huì )員等級，提供個(gè)性化服務(wù)，相比于“一刀切統一服務(wù)”而言，這種“因客施策”更能為消費者接受并認可。
另一方面，公司于2018年正式推出付費會(huì )員——黑金PLUS會(huì )員，可以視為在細分會(huì )員的基礎上對其進(jìn)行更深層的綁定。
截至2020年末，公司累計黑金會(huì )員規模超過(guò) 70 萬(wàn)人，單客年產(chǎn)值達到普通會(huì )員的 10 倍左右。
4 盈利預測及報告總結
4.1 盈利預測
公司業(yè)務(wù)主要為母嬰商品銷(xiāo)售、母嬰服務(wù)、供應商服務(wù)、廣告服務(wù)、平臺服務(wù)及其他。
?。?）母嬰商品銷(xiāo)售:增長(cháng)來(lái)源于成熟店收入提升+新開(kāi)店增量貢獻+線(xiàn)上渠道拓展（其中，掃碼購含O2O模式）。線(xiàn)下新開(kāi)門(mén)店存在培育期，因此在做增量估算的時(shí)候要考慮新店到成熟的過(guò)渡期；
?。?）母嬰服務(wù)：大店模式使得線(xiàn)下門(mén)店成為母嬰服務(wù)的天然引流入口，對應的消費者具有較強的轉化率，因此母嬰服務(wù)的預測我們結合（1）中對銷(xiāo)售的預測一并考慮；
?。?）供應商服務(wù)：主要圍繞品牌推廣宣傳與數字化服務(wù)進(jìn)行，該業(yè)務(wù)增長(cháng)主要基于和供應商長(cháng)期的合作，通過(guò)線(xiàn)下活動(dòng)冠名、會(huì )員開(kāi)發(fā)以及提供協(xié)同平臺開(kāi)展；
?。?）廣告服務(wù)：線(xiàn)下廣告服務(wù)主要通過(guò)門(mén)店展位和相關(guān)推廣活動(dòng)組織、線(xiàn)上廣告服務(wù)則是基于思想傳媒與騰訊的合作關(guān)系，通過(guò)騰訊的廣點(diǎn)通系統、微信公眾平臺廣告服務(wù)系統、品牌排期廣告系統等為用戶(hù)宣傳、推廣產(chǎn)品，或是在孩子王APP、微信公眾號、小程序投放數字/視頻廣告。
需考慮品牌對線(xiàn)下成熟店的粘性及新開(kāi)店對品牌宣傳的力度，以及線(xiàn)上投入等因素。
?。?）平臺服務(wù)：平臺的打造，更像是跨出“母嬰產(chǎn)業(yè)鏈及周邊聯(lián)盟”的第一步，公司通過(guò)線(xiàn)上線(xiàn)下獲取了大量具備消費能級及消費意向的精準私域流量，可對平臺周邊品類(lèi)及合作商戶(hù)進(jìn)行導流。
4.2 報告總結
公司在母嬰行業(yè)深耕多年，形成了特有的“商品+服務(wù)+社交”的商業(yè)模式。
線(xiàn)下門(mén)店成為多元服務(wù)業(yè)務(wù)拓展的天然引流渠道，在母嬰產(chǎn)品銷(xiāo)售的基礎上，公司采取育兒顧問(wèn)的形式拓客的同時(shí)，增加客戶(hù)黏性及活躍度，有利于單客創(chuàng )收的提升。
數字化賦能調動(dòng)員工積極性，單員工深度覆蓋客戶(hù)數增加，變相“降本提效”。我們預計公司 2021~2023年EPS分別為0.39、0.50、0.65元/股，對應當前股價(jià) PE 分別為50、39、30 倍。
風(fēng)險提示：
經(jīng)濟增長(cháng)和消費水平下降的風(fēng)險
面對人口紅利逐步減退，若消費升級不及預期或消費水平下降，將帶來(lái)母嬰商品市場(chǎng)需求減少的風(fēng)險。
新建門(mén)店擴張和發(fā)展不及預期的風(fēng)險
公司計劃未來(lái) 3 年新建門(mén)店 300 家，若新店開(kāi)業(yè)數量不及預期或培育周期過(guò)長(cháng)，使得線(xiàn)下門(mén)店收入增長(cháng)存在不確定性的風(fēng)險。
行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險
若公司所處行業(yè)競爭超預期加劇，將導致收入端增速出現波動(dòng)且成本端出現上漲的可能，可能出現利潤率下行的風(fēng)險。
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